Depois de um ano em que a tendência foi a melhor amiga dos investidores, a reincidência da volatilidade que se vive em 2018, está a torná-lo mais complicado: as correções experienciadas em fevereiro e março provocaram quedas de 10% (entre o dia 26 de janeiro e 8 de fevereiro) e de 7,12% (entre o dia 9 e 23 de março) que afetaram os rácios de Sharpe de muitas carteiras. Tendo em conta que o ciclo de bull market nos EUA está a celebrar o seu nono aniversário, com um crescimento do PIB estimado pelo consenso de 2,8% para 2018, e o quão longe chegaram as valorizações das cotadas norte-americanas, estas correções serviram para restabelecer algo de apelativo a esta classe de ativo? Manuel Arroyo, diretor de estratégia para a Península Ibérica da J.P. Morgan AM, acredita que sim.
Na última atualização trimestral do Guia de Mercados que faz parte do programa Market Insights vem um gráfico que pode ajudar os investidores no contexto deste tema difícil das valorizações. Arroyo explica que, depois das fortes vendas experienciadas este ano, agora as ações norte-americanas voltam a estar na sua média histórica (têm como referência 1990), pelo que conclui que “as correções do primeiro trimestre fizeram com que as valorizações ficassem mais apelativas”.
Conforme se vê no gráfico, que tem como referência o rácio PER forward, as valorizações reduziram em comparação com há um ano. Posto isto, Arroyo faz um esclarecimento importante: “O PER nunca foi um bom indicador das valorizações a curto prazo”. Para demonstrar esta afirmação, destaca um gráfico do Guia no qual se pode observar a diferença entre o PER forward do consenso relativo e a rentabilidade obtida pelo S&P 500 um ano depois (gráfico da esquerda).
Em contrapartida, Arroyo explica que a relação entre PER e valorizações é muito mais evidente quando se investe com um horizonte a longo prazo, mais concretamente numa perspetiva de dez anos. Neste caso (ver gráfico da direita), pode-se observar que quem investiu em empresas cotadas até 15 ou 16 vezes os seus lucros, foram capazes de gerar rendimentos positivos a longo prazo, enquanto que aqueles que compraram um PER superior a 20 vezes, provavelmente obtiveram retornos negativos na década seguinte. “Tendo em conta o PER médio atual, acreditamos que ainda há oportunidades de investir a longo prazo nos EUA”, afirma Arroyo.
Este detalhe é relevante, uma vez que J.P. Morgan AM prevê que a tendência bull market da bolsa, que conservará a sua inércia apesar da volatilidade, vai estar estimulada mais pelo crescimento dos lucros do que pelo aumento de múltiplos. Ele calcula que o lucro por ação (EPS) das cotadas do S&P 500 cresça 17% para este ano. Embora seja um pouco inferior ao do ano passado, Arroyo afirma que, provavelmente, o mercado esteja a subestimar o influxo positivo de várias tendências que estão a convergir neste momento no mercado: a fragilidade contínua do dólar, a tendência em crescimento do petróleo e a entrada em vigor da reforma fiscal aprovada pela a administração de Trump.
Os EUA estão a entrar em recessão?
“Este é o nono ano consecutivo de crescimento nos EUA. Mas isto não implica que uma recessão vá acontecer a curto prazo. Um período de expansão maior do que o habitual não significada nada, já que as recessões acontecem pela acumulação de desequilíbrios, e por agora, não vemos que estejam a acontecer desequilíbrios significativos”, explica Arroyo. Este acrescenta também que a implementação da reforma fiscal nos EUA pode acrescentar até 1% ao PIB, com o seu consequente reflexo sobre os lucros corporativos das empresas norte-americanas.
Assim sendo, o estratega faz três avaliações. A primeira, sobre a vantagem de aplicar estímulos fiscais num período de expansão: “A nossa dúvida é se a economia norte-americana realmente precisa. Historicamente, os EUA aumentaram o seu déficit em períodos recessivos, marcados por uma reincidência do desemprego. Em contrapartida, agora a taxa de desemprego provavelmente cairá para abaixo de 4% e calcula-se que o déficit experiencie um crescimento significativo, desde 800.000 milhões de dólares até a um bilião em 2018" especifica Arroyo. A previsão da sua entidade é que o déficit norte-americano ultrapasse os 5% em 2020. Para se ter uma ideia da escala da dívida pública, o especialista explica que, desde 1946, só houve cinco anos na história dos EUA em que o déficit ultrapassou essa barreira dos 5%, entre os quais o período de 2007-2009.
A segunda avaliação tem a ver com a interpretação que os mercados estão a fazer do achatamento da curva de yields nos EUA. Embora historicamente o achatamento da curva de yields tenha sido interpretado como indicador antecipado de recessão, Arroyo propõe que, nesta ocasião, o risco de uma recessão iminente “não poderia andar mais longe da realidade”. Baseia-se no facto de que 2018 está a ser o segundo ano de crescimento global sincronizado, no bom tom macro exibido pela economia norte-americana e no impulso que os estímulos fiscais irão contribuir a curto prazo.
Do mesmo modo, o especialista especifica que uma curva invertida, ao contrário do que muitos pensam, não tem de ser um indicador de recessão iminente. Para fazer esta afirmação, Arroyo corrobora com uma análise de J.P. Morgan AM em que estudam quantos meses a curva de yields norte-americana demorou a antecipar uma recessão, uma vez alcançada uma figura inversa. A conclusão é que a bolsa continuou a subir depois de se inverter a curva, durante um período médio de 13 meses. O segundo cálculo da gestora centra-se em quanto demorou uma recessão acontecer depois dos segmentos da bolsa tocarem os máximos. Aqui a conclusão é o oposto: só passaram quatro meses em média, segundo a série histórica. Conclusão: “Há a ideia de que a bolsa antecipa muito a situação macro, e não é o caso. As bolsas não são o melhor preditor da recessão. Desde que a curva se inverta até que a recessão aconteça, pode passar mais de um ano em média”, afirma Arroyo.
