Montserrat Formoso

A medida que la industria de mercados privados se ha ido desarrollando, han evolucionado los instrumentos para invertir en ellos. Según Oxford Säid Business School, aunque hace 10 años los fondos de fondos y las estrategias de private equity buy out y real estate core dominaban el mercado, la industria actual ofrece una variedad amplia de estrategias y tipos de fondos. Para la citada universidad hay tres fuerzas clave de este cambio: el crecimiento de la industria de la última década, los inversores que cuentan con más experiencia volviéndose más sofisticados y que muchos de ellos han construido equipos y estructura interna para aumentar sus capacidades. Tal como vemos en el gráfico, según se refuerza el conocimiento y expertise en mercados privados, los inversores complementan las carteras con vehículos más complejos.

La industria actual ofrece una variedad amplia de estrategias y tipos de fondos para invertir en mercados privados

El interés por las co-inversiones ha crecido en los últimos años tanto para las gestoras (en adelante GPs) como inversores (LP). Según Cambridge Associates, la actividad total de co-inversión de private equity alcanzó en 2022 los 50.000 millones de dólares.

¿Qué es una co-inversión?

Empecemos por el principio. La co-inversión es una operación en la que un LP invierte en una empresa junto con un GP. Para Cambridge Associates, las oportunidades de coinversión surgen cuando un GP trata de sindicar una parte de su inversión en una empresa que ha adquirido recientemente como parte de su fondo de inversión privada. Discrecionalmente, los GP pueden ofrecer a determinados LP participar en la oportunidad.

Tal como explican desde BlackRock, los procesos de sindicación suelen agilizarse, ya que el GP ya ha negociado las condiciones finales de la operación. Las coinversiones sindicadas pueden estar al alcance de inversores de menor tamaño que puedan reaccionar con rapidez. La información recibida en términos de materiales de due diligence está estandarizada, con una capacidad limitada por parte del LP para dar forma a la misma o a los términos de la transacción.

Co-underwriting

Una tendencia más reciente es que los GP inviten a los LP a participar en situaciones en las que el GP aún se encuentra en un proceso competitivo por un activo (y puede que ni siquiera esté en exclusividad). Esta situación se conoce como co-underwriting. A diferencia de un proceso de sindicación, el GP realiza la due diligence en tiempo real y la comparte con los LP. En este caso, la dinámica de la operación es incierta ya que el activo puede no ganarse. El LP que han de tener un perfil más sofisticado, incluso con un equipo experimentado con conocimiento del sector en el que se invierte, pues tendrá una influencia mucho mayor en la operación.

Ventajas para las gestoras

“Las co-inversiones han crecido progresivamente en los últimos años y lo seguirán haciendo a futuro debido a que resulta beneficioso tanto para las gestoras como para sus inversores”, señala Carlos Gazulla, socio de Private Equity en AltamarCAM Partners.

Según Gazulla, para las gestoras es una forma de optimizar el tamaño de sus inversiones asegurando una adecuada diversificación de la cartera y la disponibilidad de capacidad adicional si la inversión así lo requiere, además de fortalecer las relaciones a largo plazo con sus inversores que les ayudarán en sus nuevos procesos de levantamiento de fondos.

Las principales razones para que los GP ofrezcan co-inversiones son: mejorar la gestión del riesgo de concentración del fondo, capacidad de adquirir activos más grandes y fortalecer el compromiso futuro con el LP.

Ventajas para los inversores

Para los inversores, la principal ventaja es que las oportunidades de co-inversión suelen tener comisiones más bajas que los fondos, por lo que “es una manera de incrementar la exposición a ciertos gestores, geografías y sectores de una manera eficiente (sin comisiones o reducidas) y más rápida, siendo un buen complemento a las inversiones en fondos de primario”, explica Gazulla. Además, señala que ofrecen rentabilidades similares a los fondos en primario, pero con una mayor diversificación y periodos de inversión y duración más cortos.

Otra ventaja para los LP es, según Cambridge Associates, es que la coinversión permite comprender mejor el proceso de abastecimiento y due diligence del GP, creando o reforzando la relación entre ambos.

Para inversores rápidos y bien posicionados

Una encuesta realizada por Preqin en 2021 señalaba que el 80% de los LP habían logrado mejores resultados al invertir en co-inversiones que en estructuras más tradicionales. Desde Flexstone, boutique de Natixis IM especializada en servicios de inversión en mercados privados, Eric Deram explica que a medida que el mercado de co-inversión ha ido madurando y haciéndose más competitivo, los derechos, procesos y estructuras se han ido sistematizando cada vez más. Sin embargo, las prácticas de asignación de co-inversiones suelen quedar a discreción del GP, lo que proporciona una ventaja competitiva a quienes cuentan con relaciones profundas con los gestores y con equipos ágiles y experimentados que suscriben las oportunidades con rapidez.

Las operaciones de co-inversión suelen estar restringidas a grandes LP institucionales. No es una estructura apta para todos los inversores, ya que supone entrar en un proceso que requiere bastante tiempo y recursos. Estos han de tener la capacidad y la experiencia para supervisar y hacer una correcta due diligence de todo el proceso de inversión para escollos de selección adversa.

Además, aunque las comisiones se ofrecen como nulas o reducidas, desde Preqin señalan la necesidad de leer la letra pequeña antes de aceptar un acuerdo de co-inversión dada la falta de transparencia que existe a la hora de reportar los costes aplicados por los GP.

Co-invertir en un entorno complicado

En un momento de mercado donde las operaciones en mercados privados se han enfriado, y los inversores institucionales se ven limitados por el efecto denominador, las co-inversiones son una alternativa para los GP que han tenido que revisar sus expectativas sobre el capital objetivo de los vehículos, que recurren a otros GP para alcanzar dichos objetivos. “El entorno actual de fundraising es complicado, lo que representa una oportunidad para partners co-inversores”, señala Miguel Villalba, responsable de Morgan Stanley para Iberia.

“En tiempos de crisis, las coinversiones tienen la capacidad de invertir con valoraciones de entrada más bajas y condiciones atractivas”, señala Richard Damming, codirector de Inversiones de Private Equity en Europa de Schroders. “Históricamente, los inversores han sido reacios a vender inmediatamente después de la crisis para evitar la caída del mercado. En tiempos en los que la liquidez en el mercado es escasa y la actividad de fusiones y adquisiciones desciende, tener una estrecha relación con un GP experto que tenga conocimientos en un determinado sector puede conducir a mejores acuerdos con menor competencia y mejor ejecución”, añade.